词典解释

商务印书馆《英汉证券投资词典》解释：合并；兼并 merger; acquisition。①任何形式两家以上公司之间的合并，常称为兼并或收购。多用“merger and acquisition (M&A)”。合并过程多通过公开证券市场实现。②收购方承担目标公司所有债权、负债的收购过程。参见：acquisition；statutory merger；takeover。

并购的作用与意义

随着人类社会的发展，经济全球化的趋势日益明显，公司之间的并购（M&A）也成了稀松平常之事，不过一件并购交易并不像写这两个字这么简单，其内涵也远远超过了表面上的含义 M&A企业并购相关书籍

，因而正确的认识并购显得尤其重要。

并购交易对于投资银行来说是非常的重要，这已经是不争的事实，因此提出这样的问题似乎有些可笑。投资银行每天业务中不可缺少的一部分就是并购，也正是并购交易使得金融投资业“永葆青春”，不断发展。

一些公司的CEO在解释为什么会有并购现象时说，这是由于市场不是足够大，不能容纳所有的运营公司，因而出现公司间的并购也是在所难免的。而其它一些小型公司则认为，通过并购方式，它们不仅可以获得有效的产品销售渠道，而且更重要的是可以毫不费劲地进入公众资本市场（股市）。

总之，在经济全球化的今天，并购真是一个在也普通不过的字眼了。我们应该还记得，美国在线AOL经过长到两年的不懈努力终于合并了华纳公司，于是一个庞大的媒体巨人时代华纳-美国在线展现在我们的目前；De Beers(DpSY)和AngloAmerican(AAUK)这两个钻石开采和零售业界的支柱也正在紧锣密鼓的合并之中；而英国石油公司正在消化其吞并的Amoco公司；Schlumberger(SLB)以53亿美元购买了Sema公司，这则成为了2001年以来最大的一笔技术并购交易。

随着新经济的萎缩，技术IPO市场也开始变得相当不景气。2000年，通过IPO方式融资的技术公司超过了400多家，然而到了2001年，在技术IPO市场存活的公司不超过原先的一半。对于那些不能以发行股票方式获得融资的公司来说，并购更显得重要。因为既然它们不能从公众资本市场（股市）获取资金，那只有寻求其它的方式了，而并购显然是一种行之有效的途径。

低迷的经济会使公司的生存变得与日剧艰，因而会有越来越多的公司接入破产的行列，也许我们潜意识地会认为并购会像破产一样：在艰难的经济环境下，那么并购交易案例会与日俱增。然而，事实并非如此。从年初至今，不论是并购交易的数量还是交易的数额比2000年同期都有显著的下降。

然而出现这种情况完全是正常。虽然并购交易的数量在减少，但是其重要性却在日益增加。因为并购不像IPO仅仅是许多私营公司追逐的目标，它是所有商业活动运作的底层工具。而且，现在就连银行业也在通过并购的方式重组自身。如去年业界令人肃然起敬的德累斯顿银行虽然与德国银行的合并的愿望落空，但是据说已经购买了Wasserstein Perella & Co公司，因为这家公司在技术并购领域具有很强的实力。

兼并和收购的区别

尽管这两个词经常作为近义词连在一起出现,两个词义之间还是有细微的差别的。

当一个公司接管了另一个公司，并作为新的所有者确立了自己的统治地位，那么这样的行为被称之为收购。从法律的角度上来说，被收购的公司已经不存在了，采购者吞并了其业务而继续存在于股份交易市场上。

严格意义上来讲，兼并发生在两个实力相当的公司。双方达成协议成立一个新的公司来取代原来两个公司单独运营。这种情况更精确的被称为“对等兼并”。原来两个公司的股份将会被新公司的一支股份替代。例如，戴姆勒·奔驰和克莱斯勒兼并成为新的戴姆勒·克莱斯勒公司。

然而实际中，对等兼并不会经常发生。一般当一个公司收购另一个公司时，作为协议的一部分，被收购的公司被允许对外宣称为“对等兼并”，尽管从技术角度来说这场行为更符合“收购”的定义。毕竟收购听起来不是那么顺耳，这个名词经常会带来一些消极的影响，收购团队和经理很还是有必要做一些美化和修饰的。当双方都认同兼并会带来利益最大化时，收购交易也会被称为兼并。但当恶意收购发生，即被收购方不愿意接受被兼并时，通常另一方会宣布收购。一场这样的商业行为究竟应该被称为兼并还是收购，主要是取决于双方的态度，是友好的还是恶意的，还包括如何对外宣布。换言之，本质上的两者区别在于被收购方的高层、董事会、员工等如何接受这场交易。

并购带来的协同效应

协同效应是指由并购而来的新业务所产生的成本效率提高。主要指收入提高和成本降低两方面。通过并购，企业希望从下面的方法中获得最大利益：

-每个员工都知道，并购意味着裁员。会计、市场等部门的员工数量减少将直接带来人力成本降低。原来的管理团队也可能会被削减，当然会有赔偿金。

– 是的，规模是个问题。是多买些文具，还是新建一个IT系统？公司越大，做同样一件事情的单位成本就越低。兼并也通常为新公司的采购带来了话语权——金额更高的订单，通常可在供货商那里获得谈判优势。

– 为了保持竞争力，企业要保留原有核心技术和商务应用。一些大公司经常通过收购小型的高科技公司来保持发展自己处于技术竞争的前沿。

– 企业之间经常通过并购来开拓市场，提高利润和收入。一场成功的并购，可以拓展两个企业的市场和分销渠道，让他们抓住的商机。一场并购同样可以巩固企业行业地位：资本金更大的企业在投资方面比小企业更有优势。

虽然这么说，协同效应说到比做到容易——并不是两个企业一兼并，它就自动产生了。确实，两个企业的联合存在规模经济，但是有时，一场并购会背离其初衷。很多例子表明，1+1小于2。

遗憾的是，协同效应通常只存在于管理团队和交易者中。尽管没有价值增值，管理高层和投行咨询们会试图勾勒出一幅美好的蓝图，因为并购成功会给他们带来更大的利益。最终，市场会检验这一切并导致股价下跌。

并购类型

从不同的业务结构来看，并购形式多样化。下面根据两个公司的业务关系，举出一些类型：

水平兼并型 – 两个企业是直接的竞争对手，并拥有同样的产品和市场；

垂直兼并型 – 上下游企业的兼并，比如饼桶制造企业和冰激凌企业的兼并；

市场拓展型 – 两个公司生产同样的产品，却拥有不同的市场；

产品拓展型 – 两个公司在同一市场销售不同但相关的产品；

集成型 – 两个公司没有业务联系；

从融资的角度，可以把并购分为两种类型。每种类型显示了投资方和参与方：

单方收购- 就像名字表述的一样，是指一方收购了另一方。收购方通过现金或其他形式的债务转换等来完成采购行为，收入是要含税的。由于从税收方面带来利益，收购方通常乐于这样做。固定资产可以按照实际价值取得，而账面价值和实际价值之间的差额可以每年以折旧的方式抵税。

双方收购- 在这种情况下，两个公司替代由一个新公司来整体运营。税务操作和单方收购类似。

并购的步骤

一、前期准备阶段

企业根据发展战略的要求制定并购策略，初步勾画出拟并购的目标企业的轮廓，如所属行业、资产规模、生产能力、技术水平、市场占有率，等等，据此进行目标企业的市场搜寻，捕捉并购对象，并对可供选择的目标企业进行初步的比较。

二、方案设计阶段

方案设计阶段就是根据评价结果、限定条件（最高支付成本、支付方式等）及目标企业意图，对各种资料进行深入分析，统筹考虑，设计出数种并购方案，包括并购范围（资产、债务、契约、客户等）、并购程序、支付成本、支付方式、融资方式、税务安排、会计处理等。

三、谈判签约阶段

通过分析、甄选、修改并购方案，最后确定具体可行的并购方案。并购方案确定后并以此为核心内容制成收购建议书或意向书，作为与对方谈判的基础；若并购方案设计将买卖双方利益拉得很近，则双方可能进入谈判签约阶段；反之，若并购方案设计远离对方要求，则会被拒绝，并购活动又重新回到起点。

四、接管与整合阶段

双方签约后，进行接管并在业务、人员、技术等方面对目标企业进行整合。并购后的整合是并购程序的最后环节，也是决定并购是否成功的重要环节。

并购理论

传统并购理论

1、效率理论。企业并购理论和并购实践一样充满着鲜明的时代脉搏。传统的效率理论认为,并购可提高企业的整体效率,即协同效应“2+2>5”,包括规模经济效应和范围经济效应,又可分为经营协同效应、管理协同效应、财务协同效应和多元化协同效应,如夺取核心资源、输出自己的管理能力、提高财务信誉而减少资金成本、减少上缴税收、多元化发展以避免单一产业经营风险。横向、纵向、混合并购都能产生协同效应。威廉·杰克·鲍莫尔(William Jack Baumol)(1982)提出可竞争市场和沉淀成本理论,进一步支持效率理论。1984年美国司法部的《合并指南》修正《克莱顿法》的传统观点,旗帜鲜明地支持效率理论。

2、交易费用理论。科斯(1937)提出企业的存在原因是可以替代市场节约交易成本,企业的最佳规模存在于企业内部的边际组织成本与企业外部的边际交易成本相等时,并购是当企业意识到通过并购可以将企业间的外部交易转变为企业内部行为从而节约交易费用时自然而然发生的。交易费用理论可较好地解释纵向并购发生的原因,本质上可归为效率理论。

3、市场势力理论。通过并购减少竞争对手,提高市场占有率,从而获得更多的垄断利润;而垄断利润的获得又增强企业的实力,为新一轮并购打下基础。市场势力一般采用产业集中度进行判断,如产业中前4或前8家企业的市场占有率之和(CR4或CR8)超过30%为高度集中,15-30%为中度集中,低于15%为低度集中。美国则采用赫芬达尔系数(市场占有率的平方之和)来表示产业集中度。该理论成为政府规制并购、反对垄断、促进竞争的依据。

4、价值低估理论。并购活动的发生主要是目标企业的价值被低估。詹姆斯·托宾以Q值反映企业并购发生的可能性,Q=公司股票的市场价值/公司资产的重置成本。如果 Q<1,且小得越多,则企业被并购的可能性越大,进行并购要比购买或建造相关的资产更便宜些。该理论提供了选择目标企业的一种思路,应用的关键是如何正确评估目标企业的价值,但现实中并非所有价值被低估的公司都会被并购,也并非只有价值被低估的公司才会成为并购目标。

现代并购理论

1、代理成本理论。现代企业的所有者与经营者之间存在委托——代理关系,企业不再单独追求利润最大化。代理成本由詹森和麦克林(1976)提出,并购是为降低代理成本(法玛、詹森1983)。金融经济学解释并购失效的三大假说是:过度支付假说,主并方过度支付并购溢价,其获得的并购收益远远低于被并方的收益;过度自信假说(罗尔1986),主并方的管理层常常因自大而并购,任何并购价格高于市场价格的企业并购都是一种错误;自由现金流量说(詹森1986),并购减少企业的自由现金流量,可降低代理成本,但适度的债权更能降低代理成本进而增加公司的价值。

2、战略发展和调整理论。与内部扩充相比,外部收购可使企业更快地适应环境变化(卢东斌称为“花钱买时间”),有效降低进入新产业和新市场的壁垒,并且风险相对较小。特别是基于产业或产品生命周期的变化所进行的战略性重组,如生产“万宝路”香烟的菲利普·莫里斯公司转向食品行业。企业处于所在产业的不同生命周期阶段,其并购策略是不同的:处于导入期与成长期的新兴中小型企业,若有投资机会但缺少资金和管理能力,则可能会出卖给现金流充足的成熟产业中的大企业;处于成熟期的企业将试图通过横向并购来扩大规模、降低成本、运用价格战来扩大市场份额;而处于衰退期的企业为生存而进行业内并购以打垮竞争对手,还可能利用自己的资金、技术和管理优势,向新兴产业拓展,寻求新的利润增长点。

3、其他企业并购理论

关于企业并购动机的理论还有:利润动机理论、投机动机理论、竞争压力理论、预防和安全动机理论等。并购的根本动机实际上是企业逐利的本性和迫于竞争压力的动机。

上述10种并购动机理论可总结为5种并购模式:生存型动机(倾向横向并购)、防范型动机(多为纵向并购)、多元化动机(倾向混合并购)、扩张型动机(倾向横向并购)和非利润动机(无固定模式)。

并购评价及其应用

并购绩效、方式

关于并购绩效,从超常收益看,一般被收购方股东获得显著的正的超常收益;而收购方股东的收益则不确定,有正收益、微弱正收益及负收益三种结论。从并购后公司的盈利能力看,一般认为是合并没有显著提高公司的盈利能力。并购双方实力是决定双方谈判地位的重要因素之一,双方谈判地位直接决定目标企业的最终成交价格。在并购支付方式上,国外主要采用现金,也有采用股权的;国内采用现金(目标企业方希望)支付方式较多,采用股权方式(主并方希望)的综合证券支付方式的较少。

并购成功标准、可能性和价值

并购成功标准因人而异,并购中股东、管理者与雇员的视角不同,各自利益不一定总是重合,要看能否实现“2+2> 5”、能否实现并购双方双赢或帕累托最优。对主并方,能实现其发展战略、提高其核心竞争力和有效市场份额的并购就是成功的;由于主并方的目标是多元化、分时期的和分层次的,只要当时符合自己的并购标准、符合天时地利人和的并购就是成功并购,不能用单一目标进行简单评判。总体来说,并购的利大于弊。目前,并购的成功率已提高到50%左右,种种的并购陷阱并没有阻碍并购浪潮,并购方不因害怕并购陷阱而不敢并购。并购要想成功,则天时、地利、人和三者缺一不可,但天时大于地利、地利大于人和。天时即国家政策、经济形势、市场需求和竞争情况、产业发展趋势等;地利即地理人文环境、开放度、区域经济布局、当地政策、各种资源供应等;人和即双方管理层的共识和信任关系、双方与当地政府的关系、双方企业文化融合程度、双方人力资源的趋同性与互补性等。

企业并购是一项复杂的系统工程

尽管难以解释为什么以股价变动、盈利能力等指标衡量并购的失败率高达60%～80%(TetenbAum,1999),而并购活动仍然风起云涌的现实。但并购理论为并购实践起到理论总结和指导作用,并购动机方面的研究比较成熟完善。并购只是一种中性的工具,是一种交易行为,在不同时期与不同的主客观条件相结合,将产生不同结果。对并购的评价应将并购的目的与结果相比较而进行,只要结果达到主体当时的并购目的,就可认为具体并购行为是有效的。

并购的历史发展

以横向并购为特征的第一次并购浪潮

19世纪下半叶，科学技术取得巨大进步，大大促进了社会生产力的发展，为以铁路，冶金，石化，机械等为代表的行业大规模并购创造了条件，各个行业中的许多企业通过资本集中组成了规模巨大的垄断公司。在1899年美国并购高峰时期，公司并购达到1208起，是1896年的46倍，并购的资产额达到22.6亿美元。1895年到1904年的并购高潮中，美国有75％的公司因并购而消失。在工业革命发源地——英国，并购活动也大幅增长，在1880-1981年间， 有665家中小型企业通过兼并组成了74家大型企业，垄断着主要的工业部门。后起的资本主义国家德国的工业革命完成比较晚，但企业并购重组的发展也很快，1875年，德国出现第一个卡特尔，通过大规模的并购活动，1911年就增加到550-600个，控制了德国国民经济的主要部门。在这股并购浪潮中，大企业在各行各业的市场份额迅速提高，形成了比较大规模的垄断。

以纵向并购为特征的第二次并购浪潮

20世纪20年代（1925-1930）发生的第二次并购浪潮那些在第一次并购浪潮中形成的大型企业继续进行并购，进一步增强经济实力，扩展对市场的垄断地位，这一时期的并购的典型特征是纵向并购为主，即把一个部门的各个生产环节统一在一个企业联合体内，形成纵向托拉斯组织，行业结构从咯昂断转向寡头垄断。第二次并购浪潮中有85％的企业并购属于纵向并购。通过这些并购。通过这些并购，主要工业国家普遍形成了主要经济部门的市场被一家或几家企业垄断的局面。

以混合并购为特征的第三次并购浪潮

20世纪50年代中期，各主要工业国出现了第三次并购浪潮。战后，各国经济经过40年代后起和50年代的逐步恢复，在60年代迎来了经济发展的黄金时期，主要发达国家都进行了大规模的固定资产投资。随着第三次科技革命的兴起，一系列新的科技成就得到广泛应用，社会生产力实现迅猛发展。在这一时期，以混合并购为特征的第三次并购浪潮来临，其规模，速度均超过了前两次并购浪潮。

金融杠杆并购为特征的第四次并购浪潮

20世纪80年代兴起的第四次并购浪潮的显著特点是以融资并购为主，规模巨大，数量繁多。1980-1988年间企业并购总数达到20000起，1985年达到顶峰。多元化的相关产品间的“战略驱动”并购取代了“混合并购”，不再像第三次并购浪潮那样进行单纯的无相关产品的并购。此次并购的特征是：企业并购以融资并购为主，交易规模空前；并购企业范围扩展到国外企业；出现了小企业并购大企业的现象；金融界为并购提供了方便。

第五次全球跨国并购浪潮

进入20世纪90年代以来，经济全球化，一体化发展日益深入。在此背景下，跨国并购作为对外直接投资（FDI）的方式之一逐渐替代跨国创建而成为跨国直接投资的主导方式。从统计数据看，1987年全球跨国并购仅有745亿美元，1990年就达到1510亿美元，1995年，美国企业并购价值达到4500亿美元，1996年上半年这一数字就达到2798亿美元。2000年全球跨国并购额达到11438亿美元。但是从2001年开始，由于受欧美等国经济增长速度的停滞和下降以及“9.11”事件的影响，全球跨国并购浪潮出现了减缓的迹象，但从中长期的发展趋势来看，跨国并购还将得到继续发展。