债转股概述

所谓债转股,是指国家组建金融资产管理公司，收购银行的不良资产，把原来银行与企业间的债权债务关系，转变为金融资产管理公司与企业间的控股(或持股)与被控股的关系，债权转为股权后，原来的还本付息就转变为按股分红。国家金融资产管理公司实际上成为企业阶段性持股的股东，依法行使股东权利，参与公司重大事务决策，但不参与企业的正常生产经营活动，在企业经济状况好转以后，通过上市、转让或企业回购形式回收这笔资金。
也就是说，由金融资产管理公司作为投资的主体，将商业银行原有的不良信贷资产――也就是国有企业的债务转为金融资产管理公司对企业的股权。它不是将企业债务转为国家资本金，也不是将企业债务一笔勾销，而是由原来的债权债务关系转变为金融资产管理公司与企业间的持股与被持股、控股与被控股的关系，由原来的还本付息转变为按股分红。

从国际关系来看，债转股指债务国在面临经济困难或是信贷评级下滑时，以本国货币按市场状况以一定的折扣赎回外债。债权人随后以债务国货币投资于该国的公司，将原来的债权转换成股权。这种情形被称为债务国将债务证券化了。

债转股的意义和作用

目前实施的政策性债转股，其内涵和整个模式已经从改革和发展两方面扩展了。从改革意义来说，债转股的内在含义实际上与十五大所规定的推进现代企业制度、发展多元化产权结构和国有资本实施战略性重组这些改革目标密切联系在一起，为这些改革提供了一个好的契因和条件。从发展方面看，与解决我们目前国有企业面临的许多重大难题有密切关系。债转股不意味着国家或有国家背景的金融机构把企业的烂帐认下来，而是淘汰旧的生产能力、调整产权结构、促进技术设备更新，以及在全社会的空间实现资源优化配置等。其优势主要体现在以下几个方面：

（一）、它把银行不良资产盘活，把银行不良资产分离出去，转为企业的股权，这样，就可大力提高银行的信用地位，从而搞活银行的资金。通过银行来使企业重组，改变单一的国有资本，增加国有资本的活性。

（二）、强化对企业的经营监督。在我国，资本市场不发达，国有企业资金严重依赖银行贷款，但银行的债权人地位使得银行无法约束企业的行为。当前，存在一个突出现象是，银行的债权纠纷由于种种原因在法院很难取得胜诉，即使取得胜诉，也无法执行实施。实行债权转股权后，银行取得对企业的监管权，就能增加对债务企业的约束力度，防止企业经营行为短期化，保障银行权益。

（三）、减轻国有企业负担，有利于实现国有企业脱困目标。企业“债转股”有如下重点：

1、集中解决在经济发展中起举足轻重作用的大型、特大型国家重点企业；

2、支持近十余年来承担国家重点项目的企业减轻债务包袱，促使其尽早达产达效，产业升级；

3、围绕国有大中型骨干企业三年改革与脱困两大目标，促使亏损企业中符合条件的企业扭亏和转制。国有企业脱困的目标艰巨，债务问题是其主要梗阻之一。债转股后，企业不用还本付息，负担随之减轻；同时资产负债表也趋于健康，便于企业获得新的融资。而且，债转股触及企业的产权制度，推动企业尽早建立新的经营机制

（四）、社会震动小，容易得到各方支持。债转股兼顾了财政、银行、企业三方面的利益。国家银行债权变股权，没有简单勾销债务，而是改变了偿债方式，从借贷关系改变成不需还本的投资合作，既没有增加财政支出，又减轻了企业还债负担，银行也获得了管理权。这是一种现实代价最小的债务重组方案，社会震动小，所以，可以在较大规模上运用，有利于在较短时间内收到解脱国家银行和国有企业债务症结的成效。

债转股的法律思考

在我国，债转股作为一项改善国有企业资产负债结合的重大战略决策，如果从法律的角度分析，便会发现，其合法性有值得探讨之处，现分述如下。

（一）“债转股”的公司法检讨

1、根据公司法的规定，债权不能用于出资

我国公司法第24条第1款、第80条第1款明确规定，设立有限责任公司和股份有限公司，股东（发起人）“可以用货币出资，也可以用实物、工业产权、非专利技术、土地使用权作价出资”。这是对股东（发起人）出资的种类的明确列举，且并未使用“等”这一具有包容性的语词，因而应当对上述条款作严格解释，即除此以外不得以其他财产或财产性权利（包括债权）出资。因此,从《公司法》是一种强制性法律规范的角度讲,国家设立的金融资产管理公司以债权出资这种方式作为股东,其权利并不受法律保护。

从法律规定层面上讲，债权不能直接转化为股权，因为投资形成的股权和合同形成的债权是两种完全不同的民事法律权利。债权人是合同之债的权利人，不是企业股份的持有人。在《公司法》中没有允许债权作为出资。债权既不能直接作为货币出资，也不能代替实物及其他形式出资。

但是，从债转股的制度本身来看，它实际上正是运用了债权和股权的根本区别。债权是一种契约性的权利，而股权是一种非契约性的权利，贷款本息作为债务，不仅债权人具有强制性的索偿权利，而且企业要将这些债务作为负债或财务费用在企业资产负债表的负债方列示，它的增加直接影响企业的利润并决定了企业是否能够持续经营。股本作为企业的资本金，股权人没有强制性的索偿权利，只在企业盈利时有分红的权利，而且股本在企业资产负债表的所有者权益中列示，它的增加不但不会影响企业的利润，而且增强了企业的持续经营能力。债转股正是利用了这种区别，将债权转成股权，减少企业贷款的本息支出，增加企业的资本金，最终达到使企业扭亏的目的。

2、有违公司法关于公司内部治理权的规定

公司法第4条第1款明确规定：“公司股东作为出资者按投入公司的资本额享有所有者的资产受益、重大决策和选择管理者等权利。”学者普遍认为，这是有关公司权力分配的普通规则，“原则上应该是强制性的”，就是说，“拥有股权即拥有相应的公司治理权，大股权大治理，小股权小治理”，这是公司法的一般理念。

据此，金融资产管理公司在债权转股权后，即成为公司的股东，对公司持股或控股，并且可以通过选择管理者，派代表参加董事会、监事会等方式参与企业日常的生产经营活动，亦可作为股东在股东会上直接参与公司重大决策，策划公司的经营战略，凡此种种均是其所拥有的股权的当然含义。然而，根据国家关于“债转股”工作的《意见》却规定，金融资产管理公司不参与企业的日常生产经营活动，其代表人（董事、监事）仅参与企业重大决策。这无疑是对股东权的扭曲，也是对公司内部治理权的异化构造。

（二）“债转股”的担保法检讨

我国担保法规定，债权人需要以担保方式保障其债权实现的，可以依法设定担保。制定担保法的根本目的是为了促进资金融通和商品流通，保障债权的实现。因此，担保方式的设计（包括保证、抵押、质押等）从根本上说是专门为保护债权人利益而提供的法律保护措施。

然而，在债转股后，金融资金管理公司与原商业银行借款人的法律关系就从债权债务关系改变为出资人与公司的关系。这样，原保证人、抵押人、质押人与债权人的法律关系自行消灭，其担保法律义务也不复存在；而且，股权的性质是权利和义务的统一，它既有投资得益，也面临着丧失全部投资额的风险，因此，担保法规定的任何担保方式都不适合为这种风险投资行为提供保护。

最高额抵押也是商业银行担保其债权实现常用的担保方式。担保法第197条规定，最高额抵押的主合同债权不得转让。合同法规定，法律规定不得转让的合同，债权人不能将合同的权利全部或部分转让给第三人。因此，资产管理公司将最高额抵押合同项下的主债权转让或者转变为股权的，其行为不受法律保护。就此而言，金融资产管理公司所遭受的债权落空的危险较大。根据该《意见》所严格限制的实施债转股企业的条件，绩优企业是不会被纳入债转股范畴的，优良的信贷资产通常也是不会纳入债转股范畴的，最后金融资产管理公司将被推入只能继受不良债权而且这种不良债权还风险过大容易落空，更不用说实现政策设计目的的窘境，可见，金融资产管理公司从其设立时起就已被强制性（或无可选择）地运作。当金融资产管理公司债转股未能成功而向抵押人主张实现抵押权时，抵押人若以违反担保法第 197条为由抗辩，拒绝履行担保责任，金融资产管理公司将可能面临债权落空的危险，从而处于十分尴尬的境地。

尽管政府一再声明债转股不是“优惠政策”，亏损企业仍然把这看作是“天上掉下来的馅饼”、“最后的晚餐”，千方百计地希望挤上这一“班车”，享受优惠政策。尤应重视的是，债转股运用的不好，可能会形成新的赖帐机制，亏损企业可能利用立法中的缺陷和不足进行逃债、避债，进而产生信用状况的负面影响，酝酿成道德风险。

“债转股”相关法律法规和政策的完善

鉴于此并综合国际银行不良债权重组的经验，在债转股过程中应该首先立法，从法律角度赋予债转股的合法性和金融资产管理公司从事的债转股的合法地位。但如果没有通过立法，则表示行政手段被赋予了法律的含义，不仅对现有法律体系构成冲击而且在债转股过程中由于缺乏明确的法律支持、没有明确的法律制度规定，缺乏统一的实施细则，容易产生道德风险和黑箱操作。债转股对我国现行多部法律形成挑战，《公司法》、《担保法》等法律的有关问题必须得到修改，修改这些法律并不难，关键在于如何维护法律的严肃性。

目前许多企业甚至有关政府部门，对债转股的理解有较大的偏差，资产管理公司业务操作面临很多困难，债权转股权以后的后续工作也非常艰巨，这就需要国家制定出相应的法律法规和政策，从以下几个方面进行完善：

第一，正确进行政府定位

政府应当在债转股中正确定位，政府不宜直接介入具体业务中，要坚决杜绝地方政府干预或包庇企业，政府的工作重点应放在尽快制定和完善相关法规，推动银行、企业的经营机制的改革，建立起银行、资产管理公司、政府的内在协调与约束机制，避免因相互推卸责任而产生不必要的道德风险。中央政府重点可以对实施“债转股”企业的政策把关，在实施金融宏观调控与监管和加快金融资产管理公司股权置换、转移等措施上下功夫，减少申报环节，由金融资产管理公司独立评审接收，保证金融的平衡运行。地方政府可以在剥离非经营性资产，减少办事程序、分离企业办社会职能、分流富余人员上下功夫，为“债转股”实施创造良好的条件。

第二，充分保障资产管理公司的债权转股权的主体地位

防止金融资产管理公司职能虚化。在金融资产管理公司的独立运作中，一定要落实其独立的评审权，使其享受独立特权，而不应只是做计划推荐名单内债转股的专门机关.可以说,能够列入计划推荐名单的债转股企业极少.因此,对资产管理公司拥有债权的大部分有问题企业来讲，只能由资产管理公司自己决定是否进行债转股，以及是否采取追偿、破产、拍卖、资产置换、债务重组等其他处置措施，要开辟更多符合条件的企业直接进入金融资产管理公司筛选范围的通道，为金融资产管理公司运作创造良好的条件。

第三，具体资产管理公司履行股东职责的方式

若按《公司法》的规定履行职责，所引起的实践操作与立法规定相悖的问题应该怎样调整；同时，金融资产管理公司作为“债转股”企业的一个阶段性持股股东，其行为上必然有追求短期效益的痕迹，这对关系国计民生的生产周期较长的企业而言存在着行为短期化倾向，造成股权投资长期性与金融资产管理公司行为短期性的矛盾，如何化解这些矛盾，进而使债转股企业真正摆脱困境，避免国有资产的流失，立法都应该有明确的规定。

第四，明确资产管理公司股权的退出

股权退出工作进行得如何是评定债转股工作成功与否的关键。从目前已操作的实例看，金融资产管理公司的退出通道并不是很清晰、稳妥，缺乏对风险的超前防范，特别是巨额债转股项目。一是金融资产管理公司按银行帐面价收购银行不良贷款，这是人为的让金融资产管理公司承认实际已打折的银行不良贷款帐面价值的有效性，这不符合市场经济等价交换的原则；二是金融资产管理公司在对收购的银行不良资产运作上，采取了企业回购、法人股上市流通等办法，这只能说是一种理想，有回购能力的企业根本就不愿债转股，而无力回购的企业很难保证回购承诺的有效性，若上市流通，其它法人股流通怎样处理；出售（产）股权，非国有经济就一定如我们所愿那样来收购。恐怕关键还是在于企业尽快建立现代企业制度，与国际对接，加快发展，增加股东投资回报才是真正手段。否则债转股只能算是一剂“止痛针”而非解除疾病的良药。

党的十五届四中全会《决定》提出：“结合国有银行集中处理不良资产的改革，通过金融资产管理公司等方式，对一部分产品有市场，发展有前景，由于负债过重而陷入困境的国有企业实行债转股，解决企业负债率过高的问题。” 完全可以说，“债转股”是为国有企业“量身定做”的专有政策，国家经贸委官员也多次表示,债权转股权将成为改革中国国企和银行业的主要方式之一，并称此项政策可解决国有及国有控股企业“数千亿元人民币的债务负担”。

毫无疑问，债转股这一政策性措施对于盘活银行不良资产、强化对企业的监督管理；减轻国有企业负担实现国有企业的脱困目标有着极其重要的意义，是化解我国银行风险，改善国有企业资产负债结构的一项战略决策，也是现阶段最有意义最重要的举措之一。其本质属性是应该得到肯定的，但必须看到的是，债转股作为一项新生事物，不可避免的会与现行体制、机制、观念甚至法律发生矛盾，不可避免的遇到各种复杂的问题和困难，这就需要明确规范资产管理公司与其他社会职能部门之间的关系并理顺各种关系，从法律角度赋予债转股的合法性和金融资产管理公司从事的债转股的合法地位，建立相应的法律法规对债转股这一新生事物各个方面进行约束、完善立法。

债转股案例分析

首家企业实现债转股案例分析

实施债权转股权是国务院决定的搞活国有大中型企业、实现三年国企脱困的重大举措。1999年9月2日，中国信达资产管理公司与北京建材集团共同签订了北京水泥厂债转股协议书。北京水泥厂也由此成为中国首家债转股试点企业。

北京水泥厂是日产二千吨水泥的国有大型骨干企业，但该厂过去在投资建设期间，曾向建设银行贷款5.1亿元人民币，到1998年底本息总额已达9.68亿元。过重的债务负担，使这家工厂的生产经营面临着严重困难。

1999年3月份，国务院批准组建中国信达资产管理公司，进行剥离、处置银行不良资产，推动国企改革的试点工作。信达公司成立以后，将债权转股权作为工作重点，通过实施债权转股权，努力盘活不良资产，同时使实施债权转股权的国有大中型亏损企业优化资产负债结构，促进现代企业制度的建立，实现企业扭亏为盈。

北京水泥厂的母公司北京建材集团经过与信达资产管理公司的友好协商，在对北京水泥厂进行资产评估、企业财务评价的基础上，就北京水泥厂债权转股权的原则、转股金额、股权回购等问题达成了一致意见，并确定了转股方案。

据悉，实施债权转股权后，北京水泥厂1999年就可实现扭亏为盈。自2000年起，每年可实现利润二千万元以上。资产负债率由原来的百分之八十点一下降为百分之三十二点四。同时，企业通过资产剥离，减员增效并成立由北京建材集团和信达资产管理公司为股东的有限责任公司，建立现代企业制度，完善公司法人治理结构，促进企业经营机制的转换，将使企业步入良性循环。

哪些企业可实施债转股

国家对可实施债转股企业的范围作了限定。之所以要作限定，一是国家可用于债转股的资源有限，债转股需要国家财政、银行出资承担部分坏账损失，需要动员资本市场资金，需要采用某些特殊倾斜政策。这些资源十分有限。二是债转股不宜广泛使用,债转股在减轻企业债务负担的同时有可能产生软化企业贷款约束、诱发赖债逃债、转嫁风险等负效应，因此实施范围不宜过大，债转股所选择的企业，应是资本上严重不足、负债率过高、经营行为端正、债转股后可取得良好效果的企业。

国家划定的可实施债转股的企业范围，主要包括80年代后半期以来由于靠商业银行贷款和外债建成投产、缺乏资本金、国家安排用贷款改建。扩建等原因造成过多负债亏损的企业和地位重要、困难很大的大型企业，这些企业必须是工艺装备和管理水平较高，有市场潜力，债转股后可扭亏为盈，这样划定的范围表明了国家选择债转股企业所重视的几个因素：

1、企业靠贷款建成并运营，缺乏资本金；

2、地位重要、困难很大的国家重点企业；

3、企业实物资产素质优良，经营效益良好；

4、企业亏损及不良负债的关健原因是负债过重而不是经营不善等原因，对企业债转股减轻负债可实现扭亏为盈。

这几个因素中，最基本的是第四点，即强调企业不良负债主要不是由于企业自身经营原因而是由经济体制政策缺陷等原因所引起。企业不良负债由经济体制政策缺陷所造成，是企业要求不良负债应由国家出面解决和国家合理选择债转股企业的基本依据，企业靠贷款建成并经营、资本金不足，被看做是辨别不良负债是由宏观体制原回所引起的最重要因素。

重视选择对设备精良、工艺先进。经营效益好的不良负债企业进行债转股，更明确界定造成企业不良负债的原因不在于企业经营效益不好而主要在于创建企业的投资决策。这种不应由企业承担解决的不良负债与资本金问题有关。其他回素与此因素相比都存在着难以将造成不良负债的体制政策原因与企业经营不善原因分清的问题。如国家重点、地位重要、规模大、困难大等，主要体现了国家对国有大型企业的政策倾斜，而这种政策倾斜最容易产生投资失误。贷款约束软化、经营效率低下等问题。选择债转股企业应根据不良负债原因进行。可实施债转股的企业应是经营效益良好、实质资产未受损害的企业，这类企业的不良负债主要与企业创建时的投资决策及资金运用有关，与企业自身经营无关，企业投产后难以还贷付息，难以提高经营效益解决不良负债。国家确定的债转股企业的选择条件，对造成企业不良负债的体制原因突出重视的同时，对企业减轻债务负担要求、国家重点项目企业，资产装备优良的大型企业等困素也很重视。很多企业和部门提出债转股要求，主要以企业债务负担过重为由，淡化或回避造成企业不良负债的责任原因。面对企业及一些部门不分原因地要求减轻债务负担的强烈倾向，金融资产管理公司在选择债转股企业时应对这些问题作出界定和说明。

通过债转股对企业进行资产重组

债转股比其他减免企业债务措施的优越之处在于，金融资产管理公司对企业债转股后获得了持股权，可藉此参与或控制企业，重组企业，从更深层、更根本的企业体制改革人手解决不良负债问题。金融资产管理公司对债转股企业可能会有不同程度的持股权，从而对企业的重组过程的操作及重组效益的实现会有所不同。金融资产管理公司对债转股企业的控股重组，由弱至强，大致有三种情况：

第一种，减轻企业债务负担。金融资产管理公司对企业持股较少，影响力或控制力较弱，主要以减轻企业负债负担的方式解决企业不良负债问题。债转股之后，企业债务负担减轻，利息成本支出减少，资产负债状况改善，有可能扭转亏损，使金融资产管理公司所持股权变成优良股权，实现追回不良资产损失的目标。但金融资产管理公司介入企业内部体制调整的力度不大，如果企业经营机制不改进，企业债务负担靠债转股而减轻，易于产生贷款约束软化的趋势，可能还会产生新的亏损和不良负债；即使扭亏为盈，也主要是因为享受免债优惠政策，没有整改措施，不能服人，容易对其他不良负债企业产生等待或追求国家减债政策的逆向引导效应。

第二种，尽快退回资产权益。金融资产管理公司对企业债转股后持有较强控股权。在不能使企业很快扭亏为盈的情况下，金融资产管理公司主要采取清理追索债务，产权交易变现等方式尽快追回资产权益，并加强对企业经营班子的监督，阻止损害资本权益人的行为继续扩大。金融资产管理公司出于尽快追回资产权益的策略选择，既可能采取与优良资产结合重组的方式使企业资产质量提高，也可能采取低价变现资产的作法使企业发展受损。

第三种，控股重组企业。金融资产管理公司通过债转股获得企业控股权，对企业的经营体制进行大力度的调整重组。在资产方面，采取增加投入，购并企业等措施改善资产质量,壮大企业实力，提高资本增值能力；在经营及体制方面，调整重组企业经营班子，建立产权明晰，权责分明的企业体制，提高企业经营效率，扭亏为盈，消除导致产生不良负债的企业体制及企业行为缺陷，实现企业健康有效率的发展，金融资产管理公司可在企业重组取得良好效益以后的适当时期，在企业资产升值的优势交易条件下转让股权，收回资金，甚至获得增殖收益。

上述三种情况，第一种，债转股偏重减轻企业债务负担，与其他减免债务措施区别不大，难以取得好的效果。第二种，金融资产管理公司采取尽快收回权益的措施，与其他处理不良债务措施相比，追回资产权益的可靠性提高，但存在着金融资产管理公司短期行为损害企业发展及导致国有资产损失的风险。第三种，金融资产管理公司企业凭借控股权对企业进行全面大力度的调整重组，主要从体制深层次上解决企业不良负债及亏损问题，以构建有效率的经营体制、增大资产权益压力、加强企业经营管理的途径以消除不良负债，可实现比其他减债措施更好的效果。债转股应当重视采用这种方式。

金融资产管理公司对企业的控股况下，如果金融资产管理公司不能对债转股企业控股实施增大压力的改组改造，则债转股效果如何将主要取决于企业自主行为，单靠债转股前对企业的挑选，难以分离或消除企业不当行为的风险。在不良负债企业普遍期望享受国家减免债务优惠以便摆脱债务压力的情况下，如果金融资产管理公司不能对债转股企业控股实施增大压力的改组改造，那么债转股可能会是债权损失风险最大的一种处理方案。债权转为股权后，债权人失去了对不良贷款本息的追索权，股权人则背上了企业亏损风险及企业不道德经营行为风险，可能遭受企业亏损不支付红利造成的收益损失以致企业破产造成的股本金损失。企业在无盈利状态下无须对股权人支付红利而必须对债权人支付利息，而且在国有企业产权不明，国有股东权益压力软弱，监管不力的情况下，债转股使企业可将债券压力及偿债风险转移给金融资产管理公司。在企业投资与其收益良好且缺少资金的情况下，企业愿意背负付息还本的负担借贷投资，但在企业投资失败陷入严重亏损困境后，债券转股权则给企业带来减轻利息负担，推卸投资损失的好处。在国有企业产权改革难度较因而相对滞后的情况下，对国有企业来说，模糊的国有股权压力比国有银行债权压力弱的多。企业无论盈亏都必须按贷款利率对银行付息，而且企业拖欠的贷款本息会收到银行不再对其贷款的惩罚。然而，企业对股东旨在有盈利时才可能分红。在国有股权对企业控制软弱的情况下，企业经营者可有意减少盈利或维持亏损甚至假造亏损而对股权人根本不分红，或者不作利润再投资致使国有资本权益得不到应有的增大。债转股有可能使企业在免除债务负担后获得无偿享用股权资本金的好处，是债权权益和股权权益双双落空。面对权益损失的风险，金融资产管理公司必须获得对债转股企业控股及经营控制权，保证资产状况改善及股权权益的实现。

以债转股为契机推进国企改革

金融资产管理公司凭借控股权对不良负债企业进行重组改造，不仅提高了追回权益的保证程度，而且有可能以此为契机辟出国有企业改革的一条新路。在当前企业不良负债严重、银行追债力软弱、债权面临损失的情况下，债权人无法采取进一步有效的措施追回债权。债权人对企业构不成足够压力，导致企业还贷约束松弛，很多企业不思扭亏还贷，很多企业有意欠贷不还。无股权或债券权益的有关部门也放任企业欠贷欠息，使企业得以从长久低成本的占用贷款资金中获得利益。在债券转股权后，金融资产管理公司有权采取强有力措施，监督企业或改组企业，撤换无力扭亏，不道德经营的企业经营人员。对企业不良负债责任严厉追究并对企业经营实施更严格监督，以便减弱以至消除企业不良债务负担被免除所可能产生压力减轻负效应及逆向选择风险。因严重不良负债而被债转股的企业，所得到的不应当是免费晚餐，而应当是压力巨大的惩罚。企业经营者不应比过去更轻松，更舒坦，而比过去承担更大的压力，接受更严的监控。金融资产管理公司已对企业资产拥有明晰所有权的身份进入企业，确立了国有企业原先虚置缺失的所有者主权位置，构造出有具体所有者对企业负责的产权结构，又引进具体的国有资本来解决国有企业内所有者不清晰，不具体所导致的产权激励不足，债权人权益模糊，贷款约束软化以至不良负债大量发生的问题，并以此为基础建立起适应市场竞争的现代公司治理结构，在解决不良负债的过程中，实现国有企业体制上的深刻变革。