企业并购风险的界定

企业并购风险广义上是指由于企业并购未来收益的不确定性，造成的未来实际收益与预期收益之间的偏差；但现实中我们主要研究是狭义的并购风险，是指企业在实施并购行为时遭受损失的可能性。这种损失可大可小，既可能是企业收益的下降，也可能是企业的负收益，其中最大的亏损是导致企业破产崩溃。界定企业并购的风险，目的是为了识别风险，了解风险发生的可能性、风险的性质，是分析风险形成的机理前提。

并购风险的分类

(一)并购前的风险

并购前的风险是指由于并购前对战略决策、宏观政策和法律以及投资决策方面的信息掌握不够充分而导致的风险，主要风险形式如下：

1．战略选择风险

战略选择风险来自两个方面：一是动机风险；二是信息不对称风险。

2．体制风险

在我国，国有企业资本经营过程中相当一部分企业的并购行为，都是由政府部门强行撮合实现的。尽管大规模的并购活动需要政府的支持和引导，但是并购行为毕竟是一种市场化的行为。政府依靠行政手段对企业并购大包大揽不仅背离市场规则，而且往往还会给企业并购带来风险。

3．法律风险

各国政府都制定了一系列的法律法规，以规范和监管各企业在并购活动中的行为。我国目前还没有统一的《企业并购法》，有关并购的规定在《企业法》、《证券法》、《上市公司章程指引》、《关于规范上市公司重大购买或出售资产行为的通知》及《上市公司收购管理办法》中有所体现。由于我国相关法律法规不完善，在某种程度上给企业并购埋下了法律隐患。

4．投资风险

企业并购是一项直接的对外投资。一般都需要较多的资金投入，其目的是为了取得预期的回报。企业并购后能否产生协同效应，能否取得预期投资收益，会受许多因素的影响，其结果具有不确定性，这种不确定性构成企业并购的投资风险。

(二)并购中的风险

企业并购中的风险是指并购过程中由于对应该支付的价格、资金来源和支付方式方面运作不合理而导致的风险，主要风险形式如下：

1．估价风险

由于我国资产评估行业处于发展阶段，在评估的技术或手段上尚不成熟，这种误差可能更加明显。此外，资产评估部门也有可能在多方干预或自身利益的驱动下不顾职业道德，出具虚假的评估报告。

2．融资与支付风险

一般而言，并购行为需要大量的资金支持。企业无论选择哪种融资途径，都存在着一定的融资风险，如果收购方在收购中所付代价过高，可能会导致企业在收购活动后，资本结构恶化，负债比例过高，付不出本息而破产倒闭。

(三)并购后的风险

企业并购后的风险是指并购活动完成后对整个企业集团的经营管理和各方面的整合没能达到预期效果而产生的风险，主要风险形式如下：

1．经营风险

经营风险是指企业并购后，如果无法使得整个企业集团产生预期的协同效应，难以实现规模经济与优势互补，或者并购后规模过大而产生规模不经济，未能达到预期目标而产生的风险。

2．整合风险

整合风险主要包括企业并购后，在经营、生产和技术上不能达到预定的协同效果而导致的风险，这种风险容易导致破产；企业并购后，在人事、制度和文化上不能按照预先设计的并购规划有效整合，使得新老企业运行相互抵触，产生内耗，从而拖累优势企业带来的风险。

并购风险的防范

(一)并购前的风险防范措施

1．明确并购的战略目标

客观地分析企业并购战略形势，是降低并购风险的基础和前提，主要可以从以下两个方面着手：

(1)进行行业战略形势分析。行业战略形势分析主要是考察企业有关行业的结构、趋向、长期利润潜力和长期吸引力。表明行业结构和状况的原始资料主要有：卖主个数及其相对地位、市场的买主结构、从制造商到最终使用者的分销渠道、业内前向和后向一体化程度、进出难易程度、行业规模及其地域边界及其他表明行业基本特征的材料。通过对上述信息、材料的整理分析，发现行业经营特征、确认本行业企业的关键成功因素。在大多数情况下，关键的成功因素都是企业战略的基石，企业的竞争优势大多数是通过重点抓住一个或几个关键成功因素并运用比对手更好的方式利用它而建立起来的。建立或转移这种竞争优势是行业内企业的重要运营目标。行业战略形势分析还可以帮助企业把握整个行业的发展趋势，找到引起这一趋势的动因，预测它对企业未来的发展有什么样的影响，决定并购进入这一行业重组发展机会如何，转移退出会不会丧失机会等，这些是企业是否实施并购战略的基本依据。

(2)进行竞争战略形势分析。行业战略形势分析是一种总体分析，仅以此作为企业并购行为决策依据是不够的，还必须把这一分析深化，进行竞争战略形势分析。竞争战略形势分析是对总体战略形势分析的深化，重点分析现存的竞争力量及其强度、主要竞争对手在行业中的相对地位和竞争地位，并预测主要竞争对手下一步的打算。这一分析对于企业并购决策的意义在于，可以为企业并购的产业选择、成本的预测、并购成功的把握估计等提供理论依据。

2．充分了解宏观政策

对宏观经济的关注，主要包括经济景气度和经济周期等方面。经济景气度的研究包括宏观经济的研究和行业波动的分析。经济周期的研究是宏观经济研究的主要内容，经济周期处于不同的阶段，企业并购的成本和成功率也不一样。通常在一个经济周期的启动初期和调整末期，企业并购的成功率相对大些，成本也相对较低。

3．认真研究相关法律法规及政策研究

政府的法律法规，及时掌握新的政策，对企业并购也相当重要，企业并购必然要受到法律法规的限制，只有研究有关法律依法办事才能减少诉讼方面的麻烦，提高并购的成功率。对待并购目标的资产状况等问题，一定要高度警惕。并购方在做出并购决定前应对并购资产进行评估、审计，而不要过分依赖对方所提供的数据，以免给自己带来不必要的法律麻烦。

4．建立科学的风险管理机制

在并购过程的每个阶段都要建立由风险预警、风险监测、风险评价、风险控制和风险防范组成的完整体系，在风险管理的人员组织、操作程序、管理手段、运行制度等方面要有严格的保障，使企业并购活动的每个环节都处于可控状态，将各种潜在的风险消灭在萌芽状态。尤其是企业在进行多元化经营为目的的混合并购中要保持清醒的头脑，对新进入的行业一定要做到心中有数，有把握后才可以实施并购，避免盲目进入新领域而进退两难，背上沉重的包袱。

(二)并购中的风险防范措施

并购方在完成了并购前的各项准备工作后，将与被并购方展开激烈的角逐，这其中的每一个环节都是防范风险的关键。

1．定价风险防范

在企业并购中，定价包含两个基本步骤：一是对目标企业进行价值评估，二是在评估价值基础上进行价格谈判。由于评估价值是价格谈判的主要依据，因此，能否客观、公正地评估目标企业的价值是定价风险控制的关键。在通常情况下，目标企业价值评估是聘请中介机构进行，因为中介机构专业化的评估知识和丰富经验能够提供相对比较客观的价值判断，不过，其前提是中介机构本身具有客观、公正的态度和中间立场。即便如此，在目标企业价值评估中仍然存在两个方面的风险：一是来自目标企业的财务报表，二是来自评估过程和评估方法的采用。目标企业的财务报表之所以存在风险，是因为企业可能利用会计政策和会计方法的差异进行财务欺诈。评估过程和评估方法之所以存在风险，是因为中介机构可能在自身利益驱动下进行虚假评估，或者选用了不恰当的评估方法和技术路径导致评估结果失真。为了防止在评估过程中可能出现的价值风险，收购方同时也需要对目标企业进行独立的价值判断，重点针对预期现金流的估计和风险贴现系数的计算，尤其是要对协同效应价值及其来源进行分类预测。一旦评估价值偏离真实价值太大，就会使得其后的价格谈判建立在一个不公平的平台上，为并购后的整合和预期价值实现埋下隐患。

当然，价格谈判还要受谈判技巧、双方所掌握信息的完全程度、市场环境、竞争实力、双方财力大小、买卖动机和政策筹码等因素的影响。而当双方所掌握信息的完全程度相差较大时，就有可能导致价格谈判严重背离公正，产生谈判风险。针对定价过程的两种风险来源，动态风险控制需要采取两个层次的风险控制策略：一是在目标企业价值评估中进行不确定性风险控制，二是在价格谈判过程中进行信息不对称性风险控制。目标企业价值评估中不确定性风险控制的基本途径是运用资本资产定价模型进行资产定价，具体表现为风险贴现率的确定。即在有效市场假设条件下通过股东要求收益率与风险之问的正相关关系来估计股权资本成本，从而确定不同财务杠杆企业的加权平均资本成本并以此作为风险贴现系数。由于较小风险贴现系数的变化会导致较大评估价值的波动，因此，风险贴现系数的确定成为评估风险控制的着眼点。

而风险贴现系数的确定又集中体现在对系数的估计上，这就使反映资产收益水平对市场平均收益水平变化敏感性程度的B系数成为评估风险控制的关键。而p系数是一个衡量资产承担系统性风险水平并受资本市场完善程度影响的指标，这就决定了资本市场完善程度直接影响到系数的估计和风险价格的大小，从而影响到风险一收益一价值的配对关系，并进而影响到评估价值的风险。所以，在一定程度上，目标企业价值评估中进行不确定性风险控制的关键取决于是否具有一个完善的资本市场环境。由于评估价值只是并购定价的依据而不是最终的交易价格，最终的交易价格还需要经过价格谈判。所以，动态风险控制还必须包含以信号博弈为手段的价格谈判过程中的不对称信息风险控制。

在正常情况下，一方面，价格谈判是在以评估价值为下限的空间中进行。由于被收购方知道自己企业的真实价值而不会让评估价值低于真实价值，因此评估价值是真实价值的上限却成为被收购方讨价还价的底线；另一方面，收购方以协同效应为依据确定了一个预期价值并以此作为价格谈判的上限。这样，价格谈判的空间在评估价值与预期价值之间。但在信号定价博弈条件下，由于处于信息劣势方的收购方会根据处于信息优势方的被收购方所发出的报价信号不断调整自己的还价策略，使得价格谈判的空间变为真实价值与预期价值之间，价格谈判的底线变为真实价值，而真实价值一定低于评估价值。所以，信号定价博弈的底线低于正常谈判条件下的底线而起到了定价风险控制的作用。不过，这里的信号博弈包含了一个基本的前提是，博弈双方必须以各自利益最大化为谈判动机，双方的战略决策是建立在最大化目标函数基础上。如果一方谈判人隐含了个人利益或第三方利益而违背本方利益目标，则信号博弈从根本上不可能使谈判价格底线接近真实价值，从而也就不可能最大限度地控制不对称信息风险。

2．融资风险防范

企业并购需要大量的资金，任何一家收购企业都难以完全依靠自有资金来完成并购交易，因此，借助外部融资支持是企业并购资金的常用来源渠道。收购方在选择并购融资工具时需要考虑两个方面内容：一是现有融资环境和融资工具能否为企业提供及时、足额的资金保证；二是哪一种融资方式的融资成本最低而风险最小，同时又有利于资本结构优化。在成熟和发达的资本市场条件下，融资环境的便利性和融资工具的多样性为企业灵活选择融资方式创造了有利空间，融资成本表现为市场机制硬约束条件下的显性成本，因此，企业融资依据融资成本而遵循“啄食原理”，即按照内部融资—债券融资—信贷融资一股权融资的顺序选择具体的融资方式，融资的风险主要表现为债务风险。

根据现代企业财务理论，对债务风险控制的主要方法是在成本一收益均衡分析框架内进行最优资本结构决策。成本分析侧重于债务融资的利息成本和破产成本。收益分析侧重于债务融资的节税价值。利息成本和破产成本与节税价值两者的均衡点即为最优资本结构的债务比例。不过，从本质上看，以利息成本和破产成本与节税价值两者的权衡所决定的资本结构事实上只基于不确定性风险控制问题，而对于并购融资实践中所存在的由于不对称信息所产生的风险却无能为力。动态风险控制理论认为，不对称信息条件下的最优资本结构决策逻辑地表现为股权代理成本与债务代理成本的均衡决定，风险控制的途径应以最大化地减少代理成本为依据。在成熟市场条件下，代理成本最小化可以利用融资信号博弈在达到市场信号均衡条件下得以实现。

因此，收购方减少融资代理成本从而实现融资风险控制的途径只在于融资信号的选择和融资信号的传递。对处于信息优势方和融资方的收购方来说，信号选择同样框定在负债比例，通过负债比例的选择来向出资者传递有关企业获利能力和质量的信息，从而减少出资人的逆向选择行为降低融资代理成本。不过，由于受市场和企业自身条件的约束，在信号选择和传递过程中，收购方还需要进一步考虑企业自有资金、代理成本和并购方案成功的概率等因素，从而使得融资风险控制落脚于自有资金约束条件下的最优融资结构设计。因此，从根本上讲，融资风险控制最终表现为以融资成本为主题、以债务杠杆为标尺的资金来源数量结构和期限结构的匹配关系。在这一关系确定过程中，资本市场的完善程度起着重要的作用。资本市场越完善，可供选择的融资工具就越多，融资渠道越畅通，资金来源数量结构和期限结构的匹配就越灵活；同时，资本市场越完善，股权融资和债务融资的替代关系就越便利，股权融资与债务融资的制衡作用越强，克服融资委托代理问题就越容易。这样，资本市场的完善程度直接通过融资资金成本和融资代理成本影响到融资风险控制的难易程度。

3．支付风险防范

企业并购定价和融资的最终落脚点是支付，因此支付和支付方式的选择是企业并购风险控制的又一重要环节。支付方式包含支付方式类型、支付时间和支付附加条款等内容，但实践中人们更多关注的是并购所选择的支付方式类型给企业未来获利能力带来的影响。常用的支付方式类型有现金支付、股票支付、杠杆支付和衍生金融工具，每一种支付方式类型都有其利弊。现金支付能迅速而简捷地取得对目标企业的经营控制权，但会增加收购方的资金压力和债务负担，容易引起资金流动性困难和破产风险；股票支付减轻了现金支付压力和债务负担，并可能带来一定的税收好处，但又会导致股权稀释而降低对目标企业实际经营控制权的力度；杠杆支付能以较少的资本取得对较大资产的控制权，但高负债比例却将并购后的目标企业置于一种资金周转困难和高杠杆风险的境地；衍生金融工具支付能延迟现金支付压力，给并购双方留有保留选择权的余地，但期权转换的不确定性在一定程度上又加大了收购方资金风险管理的难度。因此，并购究竞选择哪一种支付方式，需要经过风险收益的权衡。从理论上来说，收购方可以通过分析不同支付方式的支付成本和支付边界确定合适的支付方式的支付极限，进而分散即期风险并化解潜在风险。然而，现实中的并购交易不是由收购方单方面设计完成的，需要经过并购双方的一致同意，最终的支付方式是由并购双方基于各自的利益和风险权衡而达成的一致妥协。因此，现实的支付风险控制需通过混合支付结构设计来完成。

(三)并购后的风险防范措施

对目标企业能否进行有效整合，在相当大的程度上决定着并购活动的成败。并购方企业按照并购协议取得对目标企业资产的所有权、股权或经营控制权，仅仅是完成了整个并购过程的第一步——资产调整和转移过程，其后对目标企业进行全方位的整合，才是并购中最复杂和艺术化的过程。如何对并购后的企业进行整合，改善其经营管理，以期达到效益最大化，是企业并购后所面临的艰巨任务，也是并购风险防范的必不可少的主要环节。

1．人事整合

人是任何企业生产经营的主体，企业人才主观能动性的发挥，是企业能够维持生存发展并取得优良业绩的根本保证。如何处理好并购后的人事问题是并购企业管理层首先需要考虑的问题。一般可以从以下三个方面着手：

(1)选派适宜的被并购企业主管人员。企业并购后并购方虽然可以通过各种报表了解目标公司的运营状况，但最直接有效的控制方法，则是派少数核心人员担任目标公司的主管直接掌握控制目标公司，并依靠这些少数核心人员去团结目标公司的管理者和员工，一起做好并购后的整合工作。

(2)及时与并购后的人员沟通。企业并购完成后，被并购企业内部原先的工作人员往往士气不振，或有离职打算，或对前途感到悲观，因此，需要进行人际沟通，尽量消除员工的悲观情绪以保证不流失人才。并购完成后，并购方应该派人到目标企业与该企业人员进行交谈沟通，并努力取得他们的认同，消除双方企业因文化差异所造成的障碍，培养员工的自我认识，共同建设企业文化，以充分发挥整合效果。

(3)进行必要的人事调整。一般来说，并购后企业中最可能离职的是那些富有才能的管理人员和技术人员。因此，在进行人事调整的决策时，首先应考虑留住这些对企业发展有用的人才，并委以重任，出台一些具有实质性、操作性较强的激励措施以便留住人才；而对那些没有能力和特长的人员，则要根据企业的实际情况，在保持稳定的前提下，适当予以裁减，尤其是要注意逐步推进，避免大的震动。

2．文化整合

企业文化是企业通过其长期的生产、经营、组织和生活所形成的基本价值观、目标、信念、道德标准和行为规范等，它是企业的凝聚力，时刻潜移默化地影响着企业每个人的行为。不同企业文化的融合是一个涉及多方面的复杂过程，在整合前首先需要对两个企业的文化进行比较分析，保留目标企业文化的优势和长处，并予以吸收和借鉴，然后再将优势企业的企业精神、价值观念、行为方式、工作作风等，作为主导文化引入到目标企业。需要注意的是企业文化的引入应与其他整合工作相互结合，并渗透到并购后的其他具体工作中去(如人事调整、制度整合、经营整合等各方面工作)，以通过文化理念来激发目标企业的活力。

3．管理整合

加强企业管理，搞好优势企业与目标企业的管理整合，是改变目标企业面貌，巩固和发展并购成果的重要手段。成功的企业并购，关键是优势企业的先进管理模式与目标企业的内部管理制度有机融合，并使优势企业的管理优势在目标企业生根、开花、结果。否则，并购将给优势企业背上沉重的包袱。

4．经营整合

经营整合可以降低企业的生产成本、存货成本、销售成本等，从长期来看，它对企业的整体利益非常有用。经营整合过程中一个十分重要的方面就是供销整合，它是并购协同效应最为直接的实现途径。在供销策略上要从整体利益出发进行调整和安排。对于目标企业原来的供应商和客户应通过各种有效途径向其说明公司的经营思想和政策的稳定性，使他们消除顾虑继续与企业合作。

并购风险评价方法

一、基本评价方法

下面四种模型分别从不同方面对风险进行了评价和计量。

模型1：R=P(r0)式中，R表示并购项目的风险，P为概率，r表示并购项目的投资收益率(随机变量)，R_0表示并购前的基准投资收益率。这一模型来源于概率统计，认为企业并购同样是一种投资行为，要求企业通过并购来实现投资收益率的提高，并将投资收益率下降的可能性作为企业并购的风险。在企业并购的早期阶段，由于大多数企业采用定性分析方法，这种评价方法具有广泛的使用价值。

模型2：R=P(f)式中，f为随机事件，表示：“并购项目失败”。这一模型实际上是把风险定义为并购项目失败的概率，其实质来源于概率法。

模型3：R=1-a1a2式中，R为企业并购风险概率，a1为企业并购交易期成功率，a2为企业并购整合成功率。这一模型考虑到企业并购两种不同时期的成功率，从并购风险的另一面企业并购的成功率来考虑并购风险问题。从公式可以看出；要想降低企业并购风险就要提高并购交易期和并购整合期的成功率，从而要求企业家从更长远的角度考虑并购风险问题，具有实用价值。

模型4：R = 1 − θ1(1 − θ2)其中，R为企业并购风险概率，θ1为并购企业支持率，θ2为被并购企业反对率。这一模型考虑到企业并购的两种重要的比率，要想取得并购成功，离不开并购企业双方的支持。并购企业的支持率越高且被并购企业的反对率越低，并购风险越低。这就要求企业并构行为符合双方的利益。

二、综合评价方法

以上几种模型只是从某一方面对风险进行评价和计量，而对企业并购风险的整体风险进行评价则有两种方法。

1．模糊测评

模糊测评法，通过引入模糊数学理论，建立企业并购风险因子的模糊集合、企业并购风险性质的隶属函数和评价并购风险因子的模糊矩阵，测评企业并购风险，判断候选目标企业的可行性并做出选择。模糊测评的应用范围：断定一个候选目标企业是否可行，以及如何在不同的候选目标企业之问做出选择；或一种备选并购方案是否可以作为并购方案，以及如何在对同一个目标企业的不同备选方案之间选择最优方案。但不能精确地计量企业并购风险。如果并购专家按照一定的方法，通过分析和论证能够识别出并购过程中的主要风险因子，并对其不确定性进行估测，便可通过模糊测评法测评其并购风险。

2．灰关联测评

根据灰色系统理论的基本思想，一个运转中的企业可以看做是一个复杂的灰色系统，企业并购是该灰色系统运作的一种重要方式。从风险的来源分析，影响企业并购有效性的风险因子有很多。在不同的并购方案中，各种风险因子对并购效果的影响程度也不尽相同，灰关联测评法即应用灰色系统理论测评不同并购方案中的风险程度。灰关联测评的应用范围：与模糊测评法一样，应用灰关联测评法可以量化测评企业并购风险。在企业决定实施并购战略，并通过风险识别初步选出两个或两个以上的候选目标企业时，应用灰关联法测评其并购风险，便可以在两者之间做出进一步的选择。对同一个目标企业并购时，若有不同的备选方案供选择，可以应用灰关联法测评其并购风险，从中选择最优方案。如果并购专家按照一定的方法，通过分析和论证能够识别出并购中的主要风险因子，并采取专家调查等方法对其不确定性进行统计估测，即可通过灰关联法测评其并购风险。但灰关联测评法不能精确地计量企业并购风险。

企业并购风险的形成机理

企业并购风险的形成机理是企业并购中存在的各种不确定因素，从企业方面看，这些不确定因素既可能是显性的，也可能是隐性的；既可能存在于企业实施并购活动前，也可能存在于企业实施并购活动过程中，还可能存在于企业并购完成后的经营管理整合过程中。分析企业并购风险的形成机理，目的是为了了解风险来自哪些方面和环节、风险的分布状况、风险造成影响的大小，明确了下一步的风险防范和控制的目标和范围。

（一）企业并购实施前的决策风险

目标企业的选择和对自身能力的评估是一个科学、理智、严密谨慎的分析过程，是企业实施并购决策的首要问题。如果对并购的目标企业选择和自身能力评估不当或失误，就会给企业发展带来不可估量的负面影响。在我国企业并购实践中，经常会出现一些企业忽略这一环节的隐性的风险而给自身的正常发展带来麻烦和困境的情况。概括而言，企业并购实施前的风险主要有：

1、并购动机不明确而产生的风险

一些企业并购一动机的产生，不是从企业发展的总目标出发，通过对企业所面临的外部环境和内部条件进行研究，在分析企业的优势和劣势的基础上，根据企业的发展战略需要形成的，而是受舆论宣传的影响，只是在概略的意识到并购可能带来的利益，或是因为看到竞争对手或其他企业实施了并购，就非理性地产生了进行并购的盲目冲动。这种不是从企业实际情况出发而产生的盲目并购冲动，从一开始就潜伏着导致企业并购失败的风险。

2、盲目自信夸大自我并购能力而产生的风险

有的企业善于并购，有的企业不善于并购，可以说是基于提升和完善核心竞争力的的要求，但并购本身也是一种能力。既然是一种能力，很少企业是生而知之的。从我国一些实例看，一些企业看到了竞争中历史企业的软弱地位，产生了低价买进大量资产的动机，但却没有充分估计到自身改造这种劣势企业的能力的不足，如资金能力、技术能力、管理能力等，从而做出错误的并购选择，陷入了低成本扩张的陷阱。

（二）企业并购实施过程中的操作风险

企业实施并购的主要目标是为了协同效应，具体包括：管理协同、经营协同和财务协同，然而从实际情况来看，协同就如同鼓动，非常罕见。笔者认为，造成这种情况的主要原因是并购企业没有对企业实施并购过程中的风险加以识别和控制。这些风险主要包括：

1、信息不对称风险

所谓信息不对称风险，指的是企业在并购的过程中对收购方的了解与目标公司的股东和管理层相比可能存在严重的不对等问题给并购带来的不确定因素。由于信息不对称和道德风险的存在，被并购企业很容易为了获得更多利益而向并购方隐瞒对自身不利的信息，甚至杜撰有利的信息。企业作为一个多种生产要素、多种关系交织构成的综合系统，极具复杂性，并购方很难在相对短的时间内全面了解、逐一辨别真伪。一些并购活动因为事先对被并购对象的盈利状况、资产质量（例如有形资产的可用性、无形资产的真实性、债权的有效性）、或有事项等可能缺乏深入了解，没有发现隐瞒着的债务、诉讼纠纷、资产潜在问题等关键情况，而在实施后落入陷阱.难以自拔。

2、资金财务风险

每一项并购活动背后几乎均有巨额的资金支持，企业很难完全利用自有资金来完成并购过程。企业并购后能否及时形成足够的现金流入以偿还借入资金以及满足并购后企业进行一系列的整合工作对资金的需求是至关重要的。具体来说，财务风险主要来自几个方面：筹资的方式的不确定性、多样性，筹资成本的高增长性、外汇汇率的多变性等。因此，融资所带来的风险不容忽视。

（三）企业并购后整合过程中的“不协同”风险

企业并购的一大动因是股东财富最大化。为了实现这一目标，并购后的企业必须要实现经营、管理等诸多方面的协同，然而在企业并购后的整合过程中，未必一定达到这一初衷，导致并购未必取得真正的成功，存在巨大的风险：

1、管理风险

并购之后管理人员、管理队伍能否的得到合适配备，能否找到并采用得当的管理方法，管理手段能否具有一致性、协调性，管理水平能否因企业发展而提出更高的要求，这些都存在不确定性，都会造成管理风险。

2、规模经济风险

并购方在完成并购后，不能采取有效的办法使人力、物力、财力达到互补，不能使各项资源真正有机结合，不能实现规模经济和经验的共享补充，而是低水平的重复建设。这种风险因素的存在必将导致并购的失败。

3、企业文化风险

企业文化是在空间相对独立、时间相对漫长的环境下形成的特定群体一切生产活动、思维活动的本质特征的总和。并购双方能否达成企业文化的融合，形成共同的经营理念、团队精神、工作作风受到很多因素的影响，同样会带来风险。企业文化是否相近，能否融合，对并购成败的影响是极其深远的，特别是在跨国、跨地区的并购案中。

4、经营风险

为了实现经济上的互补性，达到规模经营，谋求经营协同效应，并购后的企业还必须改善经营方式，甚至生产结构，加大产品研发力度严格控制产品质量，调整资源配置，否则就会出现经营风险。

企业并购风险的控制管理

并购的各个环节、各个阶段都是相互关联的，针对企业并购风险产生的机理和具体环节，企业可以采取以下具有针对性的措施加以有效的控制：

1、从增强企业核心竞争力这一战略为出发点选择是否并购和目标企业

企业并购的根本价值在于通过并购获得对方的核心资源，增强自身的核心竞争力和持续发展能力，这就要求企业注重战略并购。一个企业要进行扩张，首先需要制订战略规划，有了战略规划就有了选择并购对象的标准。符合战略布局，有利于企业长远发展的，即便其价格不菲，也值得收购不符合战略布局，只有短利可图的，即便其价格低廉，也不可轻易涉足特别在跨行业混合并购中，更要对新行业从战略的高度进行宏、微观审慎地考察，对目标企业的竞争优势、弱点和增长潜力进行客观评估和判断。

2、全面搜索和分析目标企业信息

在选择目标企业的时候，企业要大量搜集信息，包括目标企业的产业环境信息（产业发展阶段、产业结构等）、财务状况信息（资本结构、盈利能力）、高层领导信息（能力品质）、生产经营、管理水平、组织结构、企业文化、市场链价值链等，以改善并购方所面临的信息不对称。

3、对并购活动中可能出现的资金财务风险，企业可以采取以下措施加以控制

（1）、严格制定并购资金需求量及支出预算：企业应在实施并购前对并购各环节的资金需求量进行认真核算，并据此做好资金预算。以预算为依据，企业应根据并购资金的支出时间，制定出并购资金支出程序和支出数量，并据此做出并购资金支出预算。这样可以保证企业进行并购活动所需资金的有效供给。

（2）、主动与债权人达成偿还债务协议：为了防止陷入不能按时支付债务资金的困境，企业对已经资不抵债的企业实施并购时必须考虑被并购企业债权人的利益，与债权人取得一致的意见时方可并购。

（3）、采用减少资金支出的灵活的并购方法。

4、对于并购后的整合风险的控制，企业除明确整合的内容和对象外，还要注意时间进度的控制和方法选择的恰当

（1）、生产经营整合风险的控制：企业并购后，其核心生产能力必须跟上企业规模日益扩大的需要，根据企业既定的经营目标调整经营战略，产品结构体系，建立同一地生产线，使生产协调一致，取得规模效益，稳定上下游企业，保证价值链的连续性。

（2）、管理制度整合风险的控制：随并购工作的完成、企业规模的扩大，并购企业既要客观地对目标企业原有制度进行评价，还必须尽快建立起驾驭新的资源管理系统。

（3）、人员的整合风险的控制：通过正式或非正式的形式对员工做思想工作，做好沟通工作；采取优胜劣汰的用人机制，建立人事数据库，重新评估员工，建立健全的人才梯队；推出适当的激励机制等。

（4）、企业文化的整合风险的控制：为了使目标企业能按本领域要求正常发展，可以使被并购方保持文化上的自主，并购方不便直接强加干预，但要保持“宏观”上的调控。

总之，并购企业要本着战略为根、严控为基、细节至上的原则，从企业的核心竞争力、执行力的角度来理解并购，在认真分析并购风险的基础上对其加以控制。

企业并购风险案例分析

案例一、因准备不足而失败的LTV收购共和公司案

LTV是美国的第四大钢铁公司，共和公司是美国的第六大钢铁公司。在LTV公司宣布对共和公司的兼并之前，共和公司的股价比它的账面资产净值低1／3。LTV公司认为，与兴建新的钢铁厂相比，收购现有的公司的成本低，而且并购后将两公司的低效率工厂关闭，将生产同类产品的工厂合并，共用两公司的销售渠道、晶牌及其他优势资产，能够带来规模经济，节省可观的费用，创造协同效应，于是欣然以7亿美元收购了共和公司。我们知道，任何一个公司的市值主要是其现实与未来的盈利能力的反映，而不仅仅是账面价值的反映。在市场有效率的情况下，市场价值比账面价值更能反映资产的经济价值。另外对于这两家公司而言，兼并成功与否的关键在于，并购后的新LTV公司运作能否比并购前的两个老公司更有效率，亦即LTV公司能否与共和公司产生预期的协同效应、规模经济，或将共和公司资产支解以出售给运作效率更高的厂商。事实证明，LTV公司的预期不准，决策失误，并购事与愿违，新的LTV公司继续亏损，以至不得不申请破产保护。

案例二、信息不对称导致失败的“瑞菱国际收购讯科国际案”

在香港股市上，瑞菱国际是1989年新上市的一家主营录像带的公司，上市后股价从1元升到7元以上，堪称工业英股。为了使公司业务多元化，瑞菱国际有意发展电视业务，又考虑到电视机、录像机、录像带产销的关联性，且瑞菱国际已持有讯科国际10％的股份，讯科又有良好的发展前途，瑞菱国际遂有并购讯科的意图。在善意收购未果后，瑞菱国际强行收购了讯科国际。但事实证明，这是一场在错误的时间，与错误的对象打的一场错误的收购战。而这一系列错误的根源在于信息的不对称。在收集信息时，瑞菱国际只看到讯科公司诱人的一面，而对讯科过度投资泰国及马耳他的生产基地，债务负担沉重，导致策略性亏损的情况所知甚少。1990年讯科公司为瑞菱国际收购后，经营每况愈下，接连大幅亏损，到1992年底，讯科已欠款2．6亿港元，年利息支出高达0．76亿港元，净资产为负540亿港元。瑞菱国际也受到了讯科的拖累，被迫进行债务重整，先是在1993年以每股0．1港元的价格(当时收购价为1．87港币)出售讯科34％的控股权，后又在1994年寻求改名重新申请上市，而新公司的股权有八成落人一家新加坡公司之手。